（报告出品方/作者：万联证券，陈雯、李滢、叶柏良）
1复盘与展望
1.1防疫*策：从动态清零，到边际放松，最终转向共存
22年全年，我国防疫历经三个阶段：1）坚持“动态清零”总方针，管控较严；2）“动态清零”不动摇，但在科学精准的前提下管控保持边际放松；3）转向趋势基本确定，过渡至与新冠共存。22年年初以来，官方相继部署序贯加强免疫接种，新增抗原检测，医院、核酸采样点建设，不断规范和完善隔离转运、医院诊疗、物资保障、核酸检测、人员流动等流程。
动态清零：22年上半年，官方多次强调坚持贯彻“动态清零”，强调“发现一起，扑灭一起，坚决巩固住来之不易的疫情防控成果”。3-5月上海疫情爆发，面临巨大的经济损失，官方坚决采取封城。在管理能力相对落后的二线城市及乡村地区，防疫措施则更加严格，静默管理成为多地防疫常用手段。综合来看，上半年整体防疫普遍采取较为严格的管控。
边际放松：基于对我国主要流行*株动态数据的科学评估，防疫措施逐步优化。通过7个城市4-5月的试点数据，国务院联防联控机制在6月28日印发《新型冠状病*肺炎防控方案(第九版)》，将密接、入境人员隔离时间从“14+7”调整为“7+3”，并对各类风险区域进行统一标准。7-8月，我国主要流行株再次变化，密接7天阳性检出率上升，新的数据和经验表明防疫*策具备进一步放松条件。11月11日，国务院联防联控机制适时发布《关于进一步优化新冠肺炎疫情防控措施科学精准做好防控工作的通知》（下称“二十条”），国内防疫放松趋势二次确定。
转向共存：平衡疫情与经济发展，逐渐过渡至共存。12月7日，国务院联防联控机制发布《关于进一步优化落实新冠肺炎疫情防控措施的通知》（下称“新十条”），对现有防疫措施再次优化，取消日常场合及跨区域流动核酸证明和健康码查验，整体防疫转向基本确定。12月26日，国务院联防联控机制发布《关于印发对新型冠状病*感染实施“乙类乙管”总体方案的通知》，表明自年1月8日起，对新型冠状病*感染管理由“乙类甲管”变更为“乙类乙管”，疫情管控正式迈入新阶段。
防疫方向发生实质性转变后，我国新冠感染人数急剧上升。12月23日，青岛卫健委报道，青岛每日新增感染约49-53万人；同日，东莞也发文称感染者正以每天25-30万人的规模增长。12月25日，据四川疾控中心发布的调查结果，四川全省感染率已超63.5%，除攀枝花、宜宾市外，其他19个地区感染率均超50%。12月28-29日，浙江衢州、舟山预计本市感染率处于30%-40%区间。12月30日，海南省疾控中心称全省感染率预计已达50%，其中三亚、海口整体已过感染高峰。年1月3日，浙江疾控宣告近期新冠感染病例数日增约百万。北京、上海、广州及其周边地区将最先渡过感染高峰，中小城镇地区及农村随后。12月9日，钟南山团队预测全国新冠感染峰值在23年1月底2月出现，并在3月初趋于平稳。12月22日，国家传染病中心主任张文宏表示上海预期将在一周内达感染峰值。12月28日，外交部在记者会上称北京已最先渡过疫情高峰。12月29日，据中国疾控中心流行病学首席专家吴尊友介绍，京津冀、成渝地区、华中部分省份高峰时期都已经过去，重庆、安徽、上海、湖北、湖南等省市疫情则正在高位流行阶段。
地区放开经验：放开后随*株变化面临疫情反复，平均2-3个月出现新的感染高峰。欧美国家最先大幅度地放开对新冠疫情的管控，尽管后期因为病例激增相关措施有所收紧，但整体防疫仍较为宽松。美国方面，年3月各州逐步解除管控，并在年3月全面放开。21年3月至今，美国共经历4次感染高峰，分别为21年7-9月（Delta大流行），21年12月-22年2月（Omicron大流行），22年4-7月以及22年10月至今。英国方面，年2月，英国首相宣布解封计划，提出分四步走逐步过渡，7月相关防疫与社交限制取消，并在年2月正式发布“与新冠共存”战略计划。从21年2月至今，英国共经历4次感染高峰，分别为21年6-7月（Delta大流行），21年11月-22年1月（Omicron大流行），22年2-3月以及22年6-7月。我国台湾地区在年3月前实施较为严格的管控，并在4月宣布“新台湾模式”后逐步放开。在22年5-6月的第一波感染高峰过后，台湾分别在8-10月以及12月至今迎来两轮感染的新高峰。综合来看，防疫放开后，随着*株特性的变化，2-3个月便会出现一轮新的感染高峰；对于同一*株下的不同分支，经过人群的反复感染后，新一轮感染的规模趋于减弱。
超额死亡与新冠感染高度关联，但随病**性减弱和人群反复感染有所下降。在防疫较为宽松的国家和地区，疫情爆发初始及后续感染高峰期间均出现过较高的超额死亡率。20年疫情至今，美国、英国分别出现6轮、4轮较高的超额死亡率，均出现在感染高峰期间，超额死亡率水平整体随*株变化和反复感染有下降趋势。相对而言，此前防疫较为严格的我国台湾和香港地区，在22年第一轮感染高峰前超额死亡率始终处于较低水平，但在第一轮感染后也出现了较高的超额死亡率。在随后再次出现的感染高峰中，超额死亡率呈现回升趋势，但幅度明显弱于此前。
1.2业绩回顾：酒旅餐饮尚待修复，免税首次下滑，医美一枝独秀
与疫情前对比：与疫情前（年）营收相比，旅游及景区、酒店、餐饮营收尚待修复，免税、医美营收展现强劲增长。旅游及景区、酒店、餐饮板块营收尚未恢复疫情前水平，与19年同期相比，22Q1-Q3各板块营收的恢复比例分别为24.98%、68.91%、82.82%，总体水平尚待修复，其中与商务活动相关的酒店、餐饮板块恢复的相对较好，与旅游相关的旅游及景区恢复比例最低。免税由于*策加持，医美由于景气度较高，两个板块营收逆势增长，22Q1-Q3免税、医美营收分别为19年同期收入的.62%、.02%。酒店：新冠肺炎疫情以来，酒店营收低位徘徊，总体水平仍待修复。0年，疫情初现，多地强管控抑制出行需求，酒店营收大幅下滑；20年酒店板块营业收入合计.90亿元，同比减少35.54%。年，随着疫情防控步入常态，商务、旅游需求逐步复苏，酒店营收修复增长；21年酒店板块营业收入总计.99亿元，同比增长16.72%。年，疫情卷土重来，奥密克戎来袭汹汹，22Q1-Q3酒店营收承压回调；22Q1-Q3酒店板块营业收入合计.65亿元，同比减少7.67%。总体来看，22Q1-Q3酒店营收高于20年同期，但与19年同期相比，仍只恢复至疫情前的68.91%。
旅游及景区：疫情频发出行受阻，旅游及景区营收长期遇冷，难逃历史低位。0年，受年初疫情影响，旅游及景区营收严重下滑；20年旅游及景区营业收入合计.19亿元，同比减少64.17%。年，居民出行意愿有所反弹，但多地疫情依旧陆续频发，板块营收全年只微幅反弹；21年旅游及景区营业收入合计.73亿元，同比增长2.08%。年，热门旅点疫情反复，*金时期出行受限，22Q1-Q3旅游及景区营收再次大跌；22Q1-Q3旅游及景区营业收入合计.41亿元，同比减少30.72%。总体来看，22Q1-Q3旅游及景区板块营收低于20年同期，而与疫情前相比，营收只占19年同期的24.98%，为疫情以来最低水平。
旅游零售（免税）：疫情扰动客流承压，免税消费经营韧性凸显，但22年遭遇上市以来首次业绩下滑。0年，虽受疫情影响客流减少，但得益于海南离岛免税新*的落地和境外消费的回流，免税营收破局增长；20年免税板块营业收入合计.97亿元，同比增长8.20%。年，境外出游仍受限制，境外免税持续回流，龙头企业积极开展线上零售，免税营收再显强劲增长，同比增速持续放宽；21年免税营业收入合计.76亿元，同比增长28.67%，较20年增速增长20.47pcts。年，3-5月全国多地疫情管控，叠加8月海南本土疫情反复，再次打击海岛客流，22Q1-Q3免税营收回调；22Q1-Q3免税营业收入合计.64亿，同比下降20.47%。总体来看，在*策的带动和多种形式的促销刺激下，离岛免税消费韧性仍在，22Q1-Q3免税营收依旧高于19、20年同期水平。
餐饮：到店餐饮拖累业绩，餐饮消费持续承压，成长仍待疫情修复。0年，大量餐饮场所关停，板块营收大幅下滑；20年餐饮板块营业收入合计24.90亿元，同比减少29.45%。年，国内管控步入良态，外出餐饮逐步复苏，板块营收出现反弹；21年餐饮板块营业收入合计30.75亿元，同比增长23.51%。年，一线城市疫情反复，线下餐饮多次停摆，外卖业务消费不足，餐饮板块营收再次下滑；22Q1-Q3餐饮板块收入合计21.91亿元，同比减少1.82%。总体来看，相较19年同期，22Q1-Q3餐饮营收仍只恢复至疫情前82.82%水平。随着放开后第一波感染高峰过去，餐饮板块具备较大成长空间。
医美：监管趋于常态，渗透率逐步提高，医美营收维持高景气增长。0年，受疫情管控影响，终端医美客流减少，板块营收略有下滑；20年医美板块营业收入合计53.29亿元，同比微降4.73%。年，随着行业渗透率提高，医美终端消费持续高升，带动板块营收强劲上涨；21年医美营业收入合计79.34亿元，同比增长48.88%。年，行业在监管规范下步入有序发展，板块营收保持增长，但疫情扰动使整体增速有所放缓，板块营收同比增速较21年同期有较大回落；22Q1-Q3医美板块营业收入总计69.01亿元，同比增长25.99%，较21年同期营收增速下降29.53pcts。总体来看，在新冠成为新常态下，医美短期需求或受疫情影响，但随着医美渗透率提高，长期向好趋势不改。
1.3行情：共存后阶段性疫情扰动仍然存在，有望迎来波动向上行情
股市整体下行，消费者服务板块表现坚韧。截至12月31日，年股市全年整体表现不佳，30个中信一级行业中28个行业指数呈下跌走势，仅煤炭、消费者服务指数上涨。消费者服务板块表现相对亮眼，行业指数22年全年上涨2.75%，超额表现出色，跑赢沪深指数24.38个百分点，在30个中信一级行业中排名第2，增速排名靠前。
展望年，阶段性疫情扰动仍然存在，社会服务行业有望迎来波动向上行情，复苏节奏和弹性为投资中需要把握的重点。共存是大势所趋，防疫措施已陆续取消，全力发展经济成为23年的主基调，近期中共中央、国务院印发了《扩大内需战略规划纲要（－年）》，坚定实施扩大内需战略、培育完整内需体系，预计后续将会出台相应的消费刺激*策，市场的